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Volk und Wirtschaft

Die Eurozone ein dysfunktionaler Währungsraum?

Thomas Wahl
Dr. Phil, Dipl. Ing.
Zum piqer-Profil
Thomas WahlMontag, 16.07.2018

Anlässlich der Entwicklung der Target2-Salden der Deutschen Bundesbank gegenüber den anderen Notenbanken in der Eurozone auf nunmehr ca. 1 Billion Euro (976 Mrd.), fragen sich die Autoren, ob es hier um eine reale „Schadensmaximierung“ geht, wir also den Großteil des Geldes nie wiedersehen oder ob es sich nur um fiktive Geldflüsse handelt.

Diese Frage ist unter Ökonomen umstritten. In den Medien wird das Problem teilweise heruntergespielt, aber auch kritisch diskutiert. Der Artikel versucht - mit guten Beispielen unterlegt - die Brisanz nachzuweisen:

Die wertlosen Target2 Forderungen sind Vermögen der Bürger, welches Ländern geliehen wurde, um unseren eigenen Export zu finanzieren bzw. zu subventionieren. Dies bedeutet nichts anderes, als dass ein beachtlicher Teil der deutschen Exporte durch die Deutsche Bundesbank finanziert wird. So ein Geschäftsmodell ist in sich krank und keinesfalls nachhaltig!

Das wird u. a. auch darin deutlich, dass laut Mario Draghi bei einem Austritt aus dem Euroraum die Target2 Differenzen zu begleichen wären. Was wahrscheinlich eine volkswirtschaftliche Unmöglichkeit darstellt. Allein die Target2 Schulden Italiens liegen bei 500 Mrd. €.

Eigentlich wäre der in Target2 eingebaute Risikotransfer einfach zu vermeiden. In dem „Vorbild“ dieses Mechanismus, dem amerikanischen Zahlungssystems Fedwire, ist etwa ein jährlicher Ausgleich der Salden vorgesehen. Das wurde offensichtlich bei der Installation des Euroraumes komplett übersehen. Aber geändert wird es auch nicht. Insofern kommen die Autoren zu dem Schluss:

Beim Konstrukt des Euroraumes handelt es sich eindeutig um einen dysfunktionalen Währungsraum, statt Konvergenz produziert die Realität immer mehr Divergenz. Die Ungleichgewichte schaukeln sich immer weiter auf und dies ist zwingend, denn die Target2 Salden zeigen auf, wie viel Milliarden aufgebracht werden müssen, um das Fehlkonstrukt Euro künstlich am Leben zu halten, bis zu dem Tag, an dem die Währungsunion implodieren wird.
Die Eurozone ein dysfunktionaler Währungsraum?

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Kommentare 9
  1. Sebastian Hildebrand
    Sebastian Hildebrand · vor mehr als 3 Jahre

    Dafür, dass die beiden Autoren sich als Ökonomen (sind sie das denn überhaupt im engeren Sinne?) ankündigen, ignorieren sie aber doch viele wichtige Zusammenhänge zwischen Target 2 und anderen Erklärungen als Exportüberschüssen der Bundesrepublik. Die EZB und auch die Bundesbank weisen immer wieder darauf hin. Die Rolle von QE in den Salden ist beispielsweise im Blog der FAZ [1] mal diskutiert worden.
    Weiterhin ignorieren die Autoren ebenfalls die Implikationen von der Struktur der Forderungen, die sie selbst erläutern. Die Bundesbank hat eben keine Forderungen gegenüber nationalen Zentralbanken, sondern gegenüber der EZB. Ergo, werden diese Forderungen nur dann ausfallen, wenn die EZB ausfällt. Und in dem fiktiven Szenario eines Ausfalls der Forderungen von EZB gegenüber einer Zentralbank mit Defizit, fällt die EZB noch lange nicht aus. Zentralbanken können mit negativem Eigenkapital agieren und haben das in der Vergangenheit auch getan.

    In diesem Sinne ist auch der Hinweis auf Draghis Kommentar zu einem potentiellen Austritt eines Landes in keiner Hinsicht ein Argument sondern bloße Polemik (wie vieles im Artikel). Weshalb die Autoren mehr daraus schließen als das Draghi auf den Einhalt der Regel pocht, bleibt mir schleierhaft.

    [1] http://blogs.faz.net/f...

    1. Sebastian Hildebrand
      Sebastian Hildebrand · vor mehr als 3 Jahre

      In Summe würde ich daher sagen, dass die Zeit mit ihrer Kritik nicht ganz unrecht hat. Die meisten Kritiker, die auf Target 2 hinweisen, schreiben auch ansonsten recht tapfer und munter gegen die EU und den Euro an. Natürlich ist das nur eine Korrelation und keine Kausalität, ist aber bedenkenswert. Ob man Thomas Mayer daher noch besonders viel Aufmerksamkeit schenken sollte, bleibt offen. Ökonomen (Wissenschaftler!) tun das zumindest nicht.

    2. Thomas Wahl
      Thomas Wahl · vor mehr als 3 Jahre

      Danke für den interessanten Kommentar. Wie der FAZ-Blog richtig sagt, ist das finanzielle Risiko der Bundesbank ein indirektes. Ich habe aber in dem Artikel von Weik&Friedrich auch nicht herausgelesen, das es direkt sei. Die EZB wird als Träger der Forderung genannt. Sie meinen aber, das Geld sei wahrscheinlich weg. So richtig kann auch der FAZ-Blog nicht klären, wie real der Wert der Verbindlichkeiten ist oder was im Ernstfall passieren wird. Er sagt „Target-2-Verbindlichkeit ähnelt einer Nullkuponanleihe mit ewiger Laufzeit.“ Da bleibt die Frage, warum begrenzt man die Laufzeit nicht?

    3. Sebastian Hildebrand
      Sebastian Hildebrand · vor mehr als 3 Jahre

      @Thomas Wahl "Dann muss man entscheiden, ob die EZB (bzw. die Bundesbank) abgewickelt wird oder der Bürger sie rettet. Wir sind vollkommenen überzeugt, dass wir einen Großteil des Geldes nie wiedersehen werden." (Zitat aus dem piq).

      Ich würde dieses Statement im Kontext wie folgt interpretieren: Früher oder später, aber in jedem Fall, wird eine nationale Zentralbank pleite gehen und die EZB wird über Target 2 "Kredit"ausfälle haben. Das heißt aber eben nicht, dass die Bundesbank in irgendeiner Weise Geld verloren hat. Das wäre erst dann der Fall, wenn die EZB ebenfalls insolvent würde. Anerkennend, dass das theoretisch möglich ist, halten es viele für sehr unwahrscheinlich. Und sowieso, sollte die EZB pleite gehen, wären wohl nicht die Target 2-Salden unser größtes Problem.

      Zum FAZ-Blog: Auch der hat natürlich die Weisheit nicht mit Löffeln gefressen, trägt aber, wie ich finde, einen interessanten Aspekt hinzu.

      Leider habe ich bisher auch keine Lösung für das Problem der Salden gelesen. Das US-System ist natürlich ein interessanter Vergleich, wird aber oft auch überschätzt. Im Zweifel gilt dort nämlich auch Risikoteilung und gemeinsame Haftung. Ergo, wenn der Motor stottert, werden die Forderungen notfalls einfach gestrichen. In "normalen" Zeiten gibt es einen automatischen Ausgleich, aber braucht es den denn in normalen Zeiten überhaupt?

      Und generell, was würde denn passieren, wenn eine ZB zum Stichtag nicht ausgleichen könnte?

      Ich denke, hier müssen die konkurrierenden Ziele geschlossenes Zahlungssystem vs. Haftung abgewägt werden. Aus meiner Perspektive überwiegen die Vorteile, aber dazu habe ich bisher keine umfassende ökonomische Analyse gelesen.

    4. Thomas Wahl
      Thomas Wahl · vor mehr als 3 Jahre

      @Sebastian Hildebrand Die EZB wird wahrscheinlich nicht pleite gehen. Nur im Fall des Falles müßte sie noch mehr Geld schöpfen um der Bundesbank die Verbindlichkeiten zu erstatten. Heißt m.E. mit anderen Worten, die EZB finanziert dann direkt den Konsum in den „Südstaaten“ durch Geldschöpfung. Im Grunde tut sie dies die ganze Zeit schon mit Target2, solange die Laufzeit unendlich und zinslos ist. Da könnte man als „Exportnation“ neidisch werden. Warum nicht auch hierzulande unendliche zinsfreie Kredite? Oder sehe ich das falsch?

    5. Sebastian Hildebrand
      Sebastian Hildebrand · vor mehr als 3 Jahre

      @Thomas Wahl Wenn man davon absieht, dass eine Nation wohl keine Empfindungen hat, würde ich sagen, ist Neid ganz und gar unangebracht. Mal angenommen die Salden könnten durch Außenhandel erklärt werden (wie gesagt, es handelt sich wohl eher um Bewegungen auf Finanzmärkten durch QE und Marktversagen bezüglich der Ausfallrisiken einiger Eurostaaten), dann würde die EZB ja auch fleißig die deutsche Exportwirtschaft finanzieren, oder? Wohin exportieren die Deutschen eigentlich noch, wenn alle anderen endlich Pleite gegangen sind?

      Wenn man dann weiterhin einfach über den Begriff "Südstaaten" hinweg sieht, würde ich zur Finanzierung von Konsum durch Geldschöpfung sagen: Wo bleibt denn die Inflation, wenn das der Fall ist? Ich glaube, die Kritiker überschätzen die Handlungsmacht einer Zentralbank doch sehr.

      Zur Geldschöpfung zwecks Finanzierung der potentiellen Ausfälle: Das wäre eine Variante, die, soweit ich das einschätzen kann, relativ unproblematisch wäre, ja. Die sogenannte Geldmenge spielt in der Realität nur eine untergeordnete Rolle (z.B. für die Inflation). Auf der anderen Seite könnten die EZB und die Bundesbank sich auch einfach darauf einigen, die Werte aus der Bilanz zu streichen, oder? Es handelt sich lediglich um "outside-money" und entsprechend wird kein Akteur der am Wirtschaftskreislauf teilnimmt dadurch schlechter gestellt. Daher sollte kein Effekt auf reale Variablen wie Konsum festzustellen sein. Zu beiden Punkten lasse ich mich gerne eines Besseren belehren (in der Theorie, in der Praxis kommt es hoffentlich nicht dazu, dass ein Land den Euro verlässt).

    6. Thomas Wahl
      Thomas Wahl · vor mehr als 3 Jahre

      @Sebastian Hildebrand Nun ja, eine Assetpreisinflation haben wir ja schon. Das mit der Exportwirtschaft stimmt natürlich. Aber die Wirtschaft würde auch profitieren, wenn der Konsum dann hier stattfindet. ;-)
      Ich weiß nicht, ob die Werte so einfach zu streichen sind. Das Geld wurde ja von der Bundesbank wirklich ausgezahlt und konsumiert? Wenn das Schule macht, bleibt es sicher nicht bei der Inflation der Assetpreise ....

    7. Thomas Wahl
      Thomas Wahl · vor mehr als 3 Jahre

      Wie die FAZ so schön schreibt: „Der in Target2 eingebaute Risikotransfer ist einzigartig und anfangs wohl von keinem deutschen Politiker verstanden worden. Denn sonst ist nicht zu erklären, warum es die deutsche Seite zugelassen hat, dass bei der Kopie des amerikanischen Zahlungssystems Fedwire genau der Teil weggelassen wurde, der diese Risikotransfers eingrenzt. In Fedwire müssen Salden, die im Zahlungsverkehr zwischen amerikanischen Regionen entstehen, jährlich durch Vermögensübertragungen der Zentralbanken, deren Region ein Zahlungsbilanzdefizit eingefahren hat, ausgeglichen werden. Dies spornt die regionalen Zentralbanken an, darauf zu achten, dass die Banken in ihrem Zuständigkeitsbereich Kredite an riskante Kunden nicht zu billig vergeben.

      Die EZB hat nicht das nötige Geld und wird es auch von ihren Schuldnern nicht eintreiben können, um ihre Verbindlichkeit an die Bundesbank begleichen zu können. Diese wird daher wohl auf ihren Forderungen aus der Vergangenheit sitzenbleiben. “ http://www.faz.net/akt...

    8. Thomas Wahl
      Thomas Wahl · vor mehr als 3 Jahre

      Z.K. und Gruß
      http://www.faz.net/akt...

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